金融業的獨立性陷阱

上個禮拜在資本市場最大的新聞，除了股神巴菲特一年一度的股東會外，大概就是人稱「鋼鐵人」的特斯拉（Tesla）CEO Elon Musk，在和華爾街分析師討論特斯拉第一季的營運表現時，直接跳過了兩位分析師的問題，並且說這些問題非常「無聊、愚笨而且一點都不酷」，甚至還直接把發問的機會讓給了在youtube上的直播主。

這樣的行為讓許多投資者相當驚訝，可以看得出來他們一點都不買Elon Musk的帳：特斯拉的股價在事件發生後直接跳水（如下圖），而根據Bloomberg的報導，Elon Musk打斷這兩個問題的代價，大概讓他個人的資產縮水了約三億美金。

有關這件事情的評論，各大媒體已經寫了很多，實在是不需要我多著墨什麼。只不過自己也在金融市場打滾了有一陣子，對於投資分析師還有其他重要的角色和公司，在資本市場食物鏈的關係，實在是覺得蠻有趣。特別是「獨立性」的問題，更讓人摸不著頭緒。

首先得說的，是我的老本行：會計師事務所。有的人應該知道我大學時候唸的是會計，也曾經在會計師事務所工作過一陣子。聽到會計師，很多人只要聽到會計師，大概就會說：就是簽報告的啦！實際上也是沒錯，會計師的工作，是針對公司的財務報表，在進行檢查（專業叫做審計）後提出意見。這樣的意見，不但對於金融主管機關很重要外，審計後的財務報表，更是投資人檢視公司是否為好的投資標的的重要依據之一。然而有趣的是，在大家都預期會計師應該「超然獨立」的對財務報表提出意見的時候，他卻是由「公司」雇用的：也就是說，會計師的公費收入，取決於和公司協商的結果。這樣看起來，假使有會計師為了五斗米折腰，喪失了其超然獨立的立場，願意幫公司可能有問題的財務報表背書，看起來也就不算太奇怪了。當然以專業道德上來說，我相信絕大部分的會計師都會堅守其超然獨立的立場，特別是在『安隆案』產生後，各國的會計師社團都提高了規費，我們也看到越來越多的會計師因為堅持而解除委任。但這樣「微妙」的主從關係，始終使得會計師的獨立性有種先天不良的感覺。

第二個我想說的，是信用評等機構（如穆迪、標準普爾等）。信用評等機構，是藉由評估公司或是各式債券違約或破產的機率，給予信用評等。那麼是誰在使用信用評等呢？通常是銀行、債權人、債券投資者，因為要給予公司融資或購買其債券，必須要考慮其違約甚至破產的風險：信用評等越高的公司，風險通常就越小。不過跟會計師一樣，這些機構也是由「公司」雇用，來給予信用評等的。公司需要信用評等的原因，不外乎是因為在有機構信用評等的情況下，公司的融資成本會降低一些。融資的額度跟成本，也會隨著信用評等的提升，而更加優惠。不過這樣一來，信用評等公司也陷入了跟會計師一樣的「獨立性」問號裡：自己的部分營收（另一部分是評等報告的使用者付費）是由被評等的公司提供，但最後的結果卻是被銀行和債權人使用。而且在實務上，也常常看到公司放棄原本的評等機構，而轉向其他機構，以取得更好的信用評等。也因為如此，實在是很難相信評等機構跟公司中間沒有一些檯面下的東西，其獨立性也更讓人懷疑。

最後我們來談談上述新聞的主角，華爾街的投資分析師吧！我們在坊間新聞聽到的「分析師」，在業界裡通常叫做「sell-side」，他們依附在券商之下，提供機構投資人買進和賣出等各項投建議，這也就是說，「分析師」們，通常不是有權決定最後投資的人。既然如此，那麼為什麼有些大牌分析師，依舊「喊水會結凍」呢？主要是因為不少的機構投資人客戶，還是非常依賴這些分析師的投資建議。不過從不同的角度來看，這些投資分析師，跟他們負責cover的公司，還真是充滿愛恨情愁：一方面公司其實可以不太甩他們，畢竟他們也不是股東；但另一方面來說，由於這群人對於股價還是有其影響力，公司某些程度上來說還是得討好他們一下。至於對分析師來說，假使你真的覺得這個公司前景不佳，想要給予賣出的投資建議，這樣很有可能會得罪這家公司（畢竟沒有一家公司會希望自己的股價下跌），以後可能很難得從公司得到更多相關產業的訊息。所以有人常常會笑說，好多投資分析師的投資建議都是「Hold」（持有），畢竟能不得罪人就不得罪人，但又不好違背自己的良心，只好打個安全牌了XD

當然上述說的都只是簡單的討論，實務上來說一切絕對比想像的複雜很多。只能說人在江湖，有時候身不由己，但如果要明哲保身的話，有時候還是得要有點道德勇氣的……